İyimserlik için çok erken
Geçtiğimiz ayın küresel ekonomi için neler getirdiğine baktığımızda, daha az umut verici bir görünüm konusunda haklı olmanın her zaman iyi bir şey olmadığı giderek daha belirgin hale geliyor
Orta Doğu'da tırmanan İsrail-Hamas çatışması sırasında yaşanan trajik olaylar bize bir kez daha küresel ekonominin ne kadar kırılgan olduğunu gösterdi. Aynı zamanda jeopolitiğin ne kadar kırılgan olduğunu ve ekonomik tahminlerin ne kadar belirsiz olabileceğini de gösterdi. Bu, sonu gelmeyecekmiş gibi görünen insani trajedilerle dolu bir çatışma ve küresel ekonomiyi sarsmak için muazzam bir potansiyele sahip. Ukrayna'da devam eden savaşta olduğu gibi, ekonomik etki geleneksel ticaret akışları çizgisini takip etmeyecek, daha ziyade petrol fiyatları ve artan belirsizlik dalgaları yoluyla olacaktır. Durumun daha da tırmanması ve İran'ın doğrudan ya da dolaylı olarak müdahil olması halinde, olası yaptırımlar, petrol arzının daha da azaltılması ya da Hürmüz Boğazı'nın kapatılması petrol fiyatlarında yeni bir artışa ve dolayısıyla daha yüksek bir enflasyona neden olabilir. ABD ve Avrupa'daki son gösteriler ve bireysel terör saldırıları da çatışmayı Batı dünyasına taşıyabilir ve büyük ekonomilerin halihazırda zayıfladığı bir dönemde ekonomik duyarlılık üzerinde baskı yaratabilir.
Yavaşlayan bir ABD ekonomisi ve durgunluk içinde sıkışıp kalmış bir Avro Bölgesi de beklenenden çok daha güçlü bir direnç gösterdi. ABD söz konusu olduğunda, gerçekten de öyle oldu. Tahvil getirileri ve faiz oranlarındaki son yükselişin ABD ekonomisini ciddi bir yavaşlamaya itmesi çok muhtemeldir - ancak beklenenden daha geç. Geçtiğimiz haftalarda kredi kartı faiz oranları neredeyse %30'a, mortgage ve araç kredisi faiz oranları ise %8'e fırladı. ABD ekonomisinin bu tür bir faiz oranı baskısı altında kalabileceği düşünülemez. Bunun bir "eğer" değil, "ne zaman" sorusu olduğunu düşünüyoruz.
Avrupa'da durgunluk kesin olarak yeni gerçeklik haline geldi. Yaz aylarındaki canlanma umulandan daha zayıf oldu ve son duyarlılık göstergeleri yakın zamanda iyileşme umutlarını azalttı. Bunun yerine, yeni jeopolitik belirsizlikler ve ABD ekonomisinin yavaşlaması - AMB sıkılaştırmasının şu ana kadar devam eden etkisiyle birlikte - kış aylarında ekonomik dayanıklılığı bir kez daha test edecek. Avro Bölgesi'nin yakın zamanda durgunluktan kurtulması pek mümkün görünmüyor.
Büyük ekonomiler şu anda agresif para politikası sıkılaştırmasının ardından yapmaları gerekeni yapıyor: zayıflama. Bazı piyasa katılımcıları, İkinci Dünya Savaşı'ndan bu yana ekonomik yavaşlama ve durgunluğun en önemli nedeninin her zaman para politikasının sıkılaştırılması olduğunu unutmuş olabilir. Yavaşlama artarken, büyük merkez bankaları eninde sonunda faiz artırma işlerinin çoktan bittiğini fark edeceklerdir; ancak manşet enflasyon açıkça hedefin üzerinde kaldığı sürece, 'daha uzun süre yüksek' sıkılaştırmanın bir sonraki aşaması olacaktır. Bununla birlikte, bu 'daha uzun' sürenin politika faiz artışlarından daha kısa olması da çok kolay olabilir. İlginç bir şekilde, enflasyon henüz hedefe ulaşmamış olsa bile merkez bankacılarının faiz indirimlerine zemin hazırladığına dair ilk işaretler görülüyor. Bu, tekrar destekleyici para politikalarına geçmeden bir miktar kısıtlayıcılığı ortadan kaldırma ilkesini takip edecektir. Gerçek ve çekirdek manşet enflasyonun %3 civarında olmasını, faiz indirimlerinin gerçeğe dönüşebileceği sihirli seviye olarak görüyoruz.
Beklentiler
Euro Bölgesi: Büyüme üçüncü çeyrekte negatife döndü ve önümüzdeki iki çeyrek de pek umut verici görünmüyor. Enflasyonun düşmesiyle birlikte, ilave bir faiz artırımı için gerekçe ortadan kalkıyor. Ancak 2024 yazından önce herhangi bir faiz indirimi beklemiyoruz.
Birleşik Krallık: BoE yeni artırımlara kapıyı açık tutuyor, ancak sıkılaştırma döngüsünün sona erdiğini düşünüyoruz. Yüksek mortgage oranları Birleşik Krallık'taki faaliyetler üzerinde giderek artan bir baskı oluşturacaktır. Faiz indirimlerinin önümüzdeki yazdan itibaren başlaması muhtemel.
Çin: Çin'de hareketli bir ay yaşandı. Ekonomi daha da güçlendi, hükümet merkezi hükümet açığını genişletme sözü verdi. Bu 2023 GSYH tahminlerinde bir kez daha yukarı yönlü revizyonla getirebilir.
Orta ve Doğu Avrupa: CEE bölgesindeki hikaye, farklı ekonomik görünümler, enflasyon profilleri ve merkez bankalarının tepki fonksiyonları nedeniyle giderek çeşitleniyor. İleriye dönük olarak yakınsamadan çok ayrışma görüyoruz, ancak önümüzdeki yıl bölgenin görünümünü yumuşatacak bazı ortak temalar var.
Emtia: Jeopolitik gelişmeler petrol fiyatlarını belirlemeye devam edecek ve Orta Doğu'daki gerilimin bölgedeki bazı kilit üreticilerin arzında kesintilere yol açması piyasa için açık bir risk oluşturacak. Şu anda ICE Brent'in 2024 yılında ortalama 90 $/varil ve 2024'ün ikinci yarısında 95 $/varil olacağını tahmin ediyoruz.
FX: Kasım ve Aralık ayları normalde dolar için yumuşak aylardır. Ancak bu yıl, güçlü ABD büyümesi ve şahin Fed politikasının yarattığı rüzgar, doların yılsonuna kadar yükselmesini sağlayacaktır.
Piyasa faizleri: Son dönemde 10 yıllık faizlerin en yüksek seviyelerinden uzaktayız, ancak mevcut ivmenin bu seviyelere tekrar ulaşılacağına ve muhtemelen daha da yukarılara çıkılacağına işaret ettiğini düşünüyoruz. Fed ve ECB'nin işi bitmiş olabilir ancak piyasa faizleri bitmiş değil. Jeopolitiğe rağmen piyasa faizleri yukarı yönlü baskı altında kalmaya devam ediyor
Dolar mevsimsel trendlere meydan okuyabilir
Kasım ve Aralık ayları normalde dolar için yumuşak aylardır. Ancak bu yıl, güçlü ABD büyümesi ve şahin Fed politikasının yarattığı rüzgar, doların yılsonuna kadar yükselişini sürdürecektir
Dolar Kasım ayını yılın en yüksek seviyelerine yakın açıyor. Normalde Kasım ve Aralık ayları dolar için yumuşak geçer. Ancak bu yıl, doların yılsonundan önce kazançlarını geri verdiğini görmek zor.
Doların güçlenmesinde, ABD Merkez Bankası'nın şahin pozisyonuna güvenilirlik kazandıran ABD makro performansı etkili olmaya devam ediyor. ABD faizlerindeki son artış büyük ölçüde eğrinin uzun ucundan geldi ve şu ana kadar dolar üzerinde çok az fark yarattı. ABD'deki finansal koşulların sıkılaşmasının Avrupa ya da Asya'daki konjonktür yanlısı para birimleri için pek de iyi bir haber olmadığı görüşü hakim.
Aynı şekilde, yatırımcıların Hazine tahvillerindeki satışları dolar için olumsuz olarak görmeleri için de henüz çok erken görünüyor. Geçmişte doların ABD getirileriyle negatif korelasyona sahip olduğu kısa süreli durumlar olmuştur, ancak bu durumlar çok azdır. Bunun yerine, ABD getirilerindeki düzensiz bir yükseliş büyük ölçüde risk-negatif, dolar-pozitif bir olay olarak görülüyor.
Aslında, daha zayıf bir dolara giden en olası yolun muhtemelen daha yumuşak ABD makro verilerinden gelmesi gerekecek. Çin veya Avrupa'nın büyüme beklentilerinin yeniden değerlendirilmesi yoluyla daha zayıf bir dolara giden yol pek olası görünmüyor. Yüksek ABD faizleri finans sektöründe bir şeylerin 'kırılmasına' neden olsa bile, dolar fonlama koşulları geçici de olsa her zaman sıkılaşacağından dolardaki ilk hareket daha yüksek olacaktır.
ABD'de yavaşlamanın bu çeyrekten ziyade önümüzdeki çeyrekte daha olası olduğu yönündeki görüşümüz nedeniyle, EUR/USD paritesinin yılı 1,05/1,06 civarında, USD/JPY paritesinin ise 150'den çok uzak olmayan bir seviyede tamamlamasını bekliyoruz. Ancak 2024'e doğru, ABD eğrisinin kısa ucunun önümüzdeki yaz Fed'in gevşemesinden önce düşmeye başlamasını ve doların düşmesini bekliyoruz.
Fed'in gevşemesinin her zaman daha yüksek bir EUR/USD getirmemesi riskinin de farkındayız. Örneğin, Fed 2001 yılında faizleri yaklaşık 500bp düşürdü ve EUR/USD hiçbir yere gitmedi. Euro Bölgesi'nin resesyona girmesi, İstikrar ve Büyüme Paktı'nın geri dönüşünün zorlaşması ve petrol fiyatlarında süregelen jeopolitik artış tehdidi, EUR/USD'nin Fed kaynaklı olarak önümüzdeki yaz 1,10'a ve 2024 yılı sonunda 1,15'e yükselmesi görüşümüz için aşağı yönlü riskler oluşturmaktadır.
Dolar Kasım ayını yılın en yüksek seviyelerine yakın açıyor. Normalde Kasım ve Aralık ayları dolar için yumuşak geçer. Ancak bu yıl, doların yılsonundan önce kazançlarını geri verdiğini görmek zor.
Doların güçlenmesinde, ABD Merkez Bankası'nın şahin pozisyonuna güvenilirlik kazandıran ABD makro performansı etkili olmaya devam ediyor. ABD faizlerindeki son artış büyük ölçüde eğrinin uzun ucundan geldi ve şu ana kadar dolar üzerinde çok az fark yarattı. ABD'deki finansal koşulların sıkılaşmasının Avrupa ya da Asya'daki konjonktür yanlısı para birimleri için pek de iyi bir haber olmadığı görüşü hakim.
Aynı şekilde, yatırımcıların Hazine tahvillerindeki satışları dolar için olumsuz olarak görmeleri için de henüz çok erken görünüyor. Geçmişte doların ABD getirileriyle negatif korelasyona sahip olduğu kısa süreli durumlar olmuştur, ancak bu durumlar çok azdır. Bunun yerine, ABD getirilerindeki düzensiz bir yükseliş büyük ölçüde risk-negatif, dolar-pozitif bir olay olarak görülüyor.
Aslında, daha zayıf bir dolara giden en olası yolun muhtemelen daha yumuşak ABD makro verilerinden gelmesi gerekecek. Çin veya Avrupa'nın büyüme beklentilerinin yeniden değerlendirilmesi yoluyla daha zayıf bir dolara giden yol pek olası görünmüyor. Yüksek ABD faizleri finans sektöründe bir şeylerin 'kırılmasına' neden olsa bile, dolar fonlama koşulları geçici de olsa her zaman sıkılaşacağından dolardaki ilk hareket daha yüksek olacaktır.
ABD'de yavaşlamanın bu çeyrekten ziyade önümüzdeki çeyrekte daha olası olduğu yönündeki görüşümüz nedeniyle, EUR/USD paritesinin yılı 1,05/1,06 civarında, USD/JPY paritesinin ise 150'den çok uzak olmayan bir seviyede tamamlamasını bekliyoruz. Ancak 2024'e doğru, ABD eğrisinin kısa ucunun önümüzdeki yaz Fed'in gevşemesinden önce düşmeye başlamasını ve doların düşmesini bekliyoruz.
Fed'in gevşemesinin her zaman daha yüksek bir EUR/USD getirmemesi riskinin de farkındayız. Örneğin, Fed 2001 yılında faizleri yaklaşık 500bp düşürdü ve EUR/USD hiçbir yere gitmedi. Euro Bölgesi'nin resesyona girmesi, İstikrar ve Büyüme Paktı'nın geri dönüşünün zorlaşması ve petrol fiyatlarında süregelen jeopolitik artış tehdidi, EUR/USD'nin Fed kaynaklı olarak önümüzdeki yaz 1,10'a ve 2024 yılı sonunda 1,15'e yükselmesi görüşümüz için aşağı yönlü riskler oluşturmaktadır.
