" Dolar gülümsemesi " kırıldı mı?
Döviz Piyasası oyuncuları, Fed'in 'daha uzun süre daha yüksek' mesajıyla ABD faizlerinin ve özellikle de UST getirilerinin agresif yükselişiyle el ele giden, genel olarak hızlanan bir USD rallisinin arka planında gerçekleşti. Yakın zamana kadar politika yapıcıların küresel sabit getiri piyasalarındaki fiyat hareketlerini neredeyse tamamen (ABD) ekonomisinin beklenmedik direncinden ve daha şahin bir politika duruşu gerektiren küresel enflasyonun sürekliliğinden kaynaklandığını düşündüklerini de vurgulamak gerekir. Bununla birlikte, yatırımcılar sabit getiri piyasasındaki gelişmelerin, hükümetlerin son dönemde devlet tahvili arzında artışa yol açan ısrarlı mali teşvik politikalarından da kaynaklandığını düşünmektedir.
Yatırımcılar ayrıca artan tahvil reel getirilerinin ve vade primlerinin özel yatırımları engelleyebileceğinden ve dolayısıyla ekonomik görünümü olumsuz etkileyebileceğinden endişe etmektedir. Birçok yatırımcı ayrıca, kamu borcundaki artışın önümüzdeki aylarda özel şirketlerin ve hane halklarının artan refinansman ihtiyaçlarıyla birleştiğinde 2024'te bir sonraki küresel ekonomik gerilemenin yolunu açabileceğini düşünüyor. Sonuç olarak, çoğu yatırımcı piyasalarda nispeten savunmacı bir duruş sergilediği ve bunun da onları başta ABD doları olmak üzere G10 güvenli limanlarına ağırlık verirken, riskle ilişkili ve emtia para birimlerinde düşük ağırlıklı bir pozisyonda tuttuğu görülüyor.
Kral USD gülümsüyor, ama ne kadar süreyle?
Yatırımcılar, dirençli ABD ekonomisi ile Fed'in şahin duruşuna güvenilirlik kazandıran dünyanın geri kalanı arasındaki konjonktürel ayrışma göz önüne alındığında USD konusunda yapıcı olmaya devam etti. Bununla birlikte, özellikle Fed'in Ekim ayında şimdiye kadarki şahin tutumunu, Fed sıkılaştırma döngüsünün Temmuz ayında zirve yaptığı yönündeki yaygın görüşü teyit ettiği şeklinde yorumladıklarından, para biriminin fiyatında halihazırda pek çok pozitif unsur olduğuna inanıyorlardı. Ayrıca, bazı yatırımcıların en son USD rallisine katılmadıklarının sinyalini vermeleri, bazı döviz hareketlerinin çok agresif olmasına rağmen, döviz piyasası konumlandırmasının o kadar da ağır olmadığını göstermektedir. Dolayısıyla, USD lehine çarpık bir seyir izlemiştir.
Geçmiş Fed politika döngüleri ile ABD resesyonları arasındaki etkileşimin yanı sıra bunların döviz piyasaları üzerindeki etkilerine ilişkin vardığımız temel sonuç, döviz piyasasını yönlendiren temel etkenin Fed'in gevşemeye başlaması olması gerektiği ve bunun da USD'ye genel olarak büyük bir darbe vurabileceğidir. Fed'in ilk faiz artırımının 2024 ortalarında gerçekleşebileceği yönündeki değerlendirmemize dair görüşümüz devam ediyor.
Bazı Avrupa dövizleri artık o kadar çekici değil
Genel raporlamalar ve takip edindiğimiz raporlamalara göre piyasada yatırımcılar, son aylarda EUR/USD paritesinde yaşanan satışların ardından EUR'ya temkinli de olsa nötr bir bakış açısıyla yaklaşıyor. Euro Bölgesi'nde (potansiyel) bir resesyonun yanı sıra çevresel korkuların yeniden tırmanmasını EUR için buradan itibaren temel aşağı yönlü riskler olarak görüyorlar. Tartışmalar ayrıca ECB'nin fazla likiditeyi boşaltmaya yönelik devam eden çabalarına ve bunların EUR kıtlığı üzerindeki etkilerine odaklanıyor. Özellikle, bazı piyasa oyuncuları EUR'nun daha az likit G10 ve EM para birimleri karşısında likidite primi ile işlem görmeye başlayabileceğini düşünüyor. Genel olarak, FX yatırımcıları EUR'da düşüş eğilimi göstermedi ve hatta bazı yatırımcılar yukarı yönlü EUR pozisyonlarının alımlarını finanse etmek için aşağı yönlü EUR-vol satmayı tercih ediyor.
Piyasa oyuncularının GBP'de düşüş eğilimini sürdürüyor, ancak son dönemdeki keskin kayıplar birçok yatırımcının GBP'nin daha fazla değer kaybetme olasılığını yeniden gözden geçirmesine yol açtı. SEK ve NOK söz konusu olduğunda, ikincisine yönelik piyasa duyarlılığında bir miktar iyileşme oldu, ancak birincisinde olmadı. İlgili merkez bankalarının kredibilitesi, son gelişmelerin arkasındaki temel itici güç olmuş gibi görünüyor
Önümüzdeki Hafta Ana Tema ve Beklentiler
EUR: tüm gözler ECB'de.
EUR/USD son günlerde USD'deki geniş çaplı hareketleri takip etmeye devam etti. ABD sabit gelir piyasalarındaki fiyat hareketleri ve Orta Doğu'da süregelen jeopolitik riskler karşısında risk duyarlılığının dayanıklılığı da bu hareketlere yön verdi.
Önümüzdeki hafta ECB'nin faiz artırımını tartışmalı bir şekilde tamamladığı ancak QT ve fazla likiditeyi boşaltma yoluyla politikayı sıkılaştırmaya devam etmesi gereken politika toplantısına odaklanılacak. ECB politikası EUR 'u desteklemeye devam edebilir ancak etkisi kısa faizlerden EGB (reel) getirilerine ve EUR likidite primine kayabilir. Bu nedenle EUR yatırımcıları, Başkan Christine Lagarde'ın önümüzdeki aylarda QT'nin hızlandırılması veya fazla likiditenin boşaltılması konusunda vereceği sinyallere çok dikkat edeceklerdir. Nitekim tarihsel olarak, ECB bilançosunun küçültülmesinde Fed'e kıyasla herhangi bir hızlanmanın EUR/USD'yi destekleme eğiliminde olduğunu not ediyoruz. Bununla birlikte, küçülen ECB bilançosunun Euro Bölgesi periferisi üzerindeki etkisinin herhangi bir EUR kazancı için sınırlayıcı bir faktör olarak hareket edebileceğini belirtmeliyiz. Bununla birlikte, Yönetim Konseyi'nin (henüz test edilmemiş) TPI aracını kullanarak ve/veya PEPP programı kapsamındaki alımlarının bir parçası olarak EGB piyasa oynaklığındaki herhangi bir artışa yanıt olarak 'müdahale' edebilmesi gerektiğini düşünüyoruz. Bu nedenle ECB'nin gelecekte daha fazla bilanço küçültme taahhüdünde bulunabilecek ve böylece EUR'ya bir miktar destek sağlayabilecek bir konumda olmasını bekliyoruz.
Önümüzdeki hafta ECB'nin yanı sıra, döviz yatırımcıları Euro Bölgesi ön PMI'larına ve Ekim ayı Alman ifo'suna odaklanacak ve son ekonomik gerilemenin en kötüsünün geride kaldığına dair geçici işaretler arayacak.
AMERİKAN DOLARI: USD gülümsemesi kırıldı mı?
Döviz piyasaları şu anda birbiriyle çelişen iki anlatıyla karşı karşıya gibi görünüyor. Olumlu tarafta, ABD'den ve G10'un geri kalanından, devam eden merkez bankası sıkılaştırmasına rağmen ekonomilerinin direncini vurgulayan bir dizi olumlu veri sürprizi yaşadık. Olumsuz tarafta ise jeopolitik riskler artmakta ve piyasadaki stagflasyon korkularını yeniden canlandırabilecek bir petrol fiyatı rallisini ateşleme tehdidinde bulunmaktadır. ABD bu yıl şimdiye kadar en iyi performans gösteren ekonomilerden biri ve olası bir emtia ticaret hadleri arz şokuyla daha iyi başa çıkabilecek gibi görünürken, Fed en şahin G10 merkez bankalarından biri. Bu nedenle, döviz yatırımcıları yüksek getirili, güvenli liman USD'nin 'USD gülümsemesi' mantığını takip etmesini ve özellikle ABD oranlarının ve getirilerinin son zamanlarda daha iyi ABD verilerine yanıt olarak yükseldiği göz önüne alındığında net bir üstün performans göstermesini beklemektedir.
Ancak USD son zamanlarda daha iyi performans göstermekte zorlandı ve bazı yatırımcılar 'USD gülümsemesinin' döviz piyasaları için hala geçerli bir çerçeve olup olmadığını merak ediyor. USD'nin yükselememesinin aşağıdaki nedenlerden kaynaklanabileceğine inanıyoruz: (1) G10 faizlerinin ve getirilerinin çoğunun senkronize hareket etmesi ve böylece USD'nin göreli faiz cazibesinin sadece mütevazı bir şekilde daha yüksek kalması; (2) Fed'in yüksek ABD faizleri ve getirilerinin yanı sıra riskten kaçınma nedeniyle daha sıkı finansal koşulların daha fazla artırım ihtiyacını azaltabileceği sinyalini vermesi; (3) kötüleşen ABD mali görünümü ve düşen döviz rezervleri nedeniyle ABD sabit gelir piyasalarından yabancı portföy çıkışlarının yoğunlaşması ve (4) USD uzun pozisyonlarının giderek artması. 'USD gülümsemesinin' döviz piyasasında geçerli bir şablon olmaya devam ettiği, ancak USD'yi destekleyebileceği ana kanalın riskten kaçınma eğiliminde bir artış ve dolayısıyla ABD güvenli liman varlıklarına yeniden güçlü girişler olacağı sonucuna varıyoruz.
ABD sabit gelir piyasalarındaki fiyat hareketleri ve küresel risk duyarlılığındaki gelgitlerin yanı sıra, önümüzdeki hafta ABD'de Eylül ayı çekirdek PCE, PMI ve Ekim ayı Michigan Üniversitesi Tüketici Güveni verilerine odaklanılacaktır. Artan jeopolitik riskler nedeniyle riskten kaçınan piyasaların önümüzdeki hafta da devam etmesi halinde, olumsuz ekonomik sürprizlerin, Fed'in Kasım ayında faiz oranlarını sabit tutacağını teyit etmesi nedeniyle olumlu sürprizlerden biraz daha güçlü bir etkiye sahip olacağına inanıyoruz.
CHF: Nötr 'den ayrılıyor mu?
Riskten kaçınma eğilimindeki artış konumunu sağlamlaştırdığı için CHF, aylık nette getiri bakımından G10 FX sıralamasının en üstünde yer almaya devam ediyor. EUR/CHF geçen yıldan bu yana ilk kez 0,95'in altına indi, zira parite 2022'nin en düşük seviyesi olan 0,9410'a bile meydan okudu. Opsiyon alanında da CHF'nin yukarı yönlü talebi artarken, geçen yıl görülen seviyelerden daha da uzaklaştı. Dünya çapında çeşitli sıcak noktalarda akut jeopolitik tehditlerle birlikte, küresel risk iştahı önümüzdeki haftalarda baskın CHF itici gücü olmaya devam edebilirken, tarafsız bir konumlandırma CHF'nin nispeten serbestçe gelişmesine izin verebilir. Bununla birlikte, geniş kapsamlı çatışmalara yönelik önemli bir tırmanış olmaması halinde, CHF gücü ek bir çekiş gücü kazanamayabilir ve bu da CHF'yi son kazanımlarını pekiştirme yolunda bırakacaktır. Yurtiçi cephede, para arzındaki negatif büyüme gelişmiş ekonomilerde ortak bir özellik haline geldiğinden, önümüzdeki haftanın makro takvimi CHF için herhangi bir potansiyel piyasa hareketliliği sunmuyor.
JPY: kurlar ve risk arasında sıkışıp kaldı
JPY, G10 FX piyasalarında garip bir noktada yer almaktadır. Para birimi son derece hassas ve yükselen UST getirileri tarafından aşağı çekilirken, bu yüksek getirilerin yanı sıra Orta Doğu gerilimlerinin yarattığı riskten kaçınma JPY'ye destek sağlıyor. Yüksek petrol fiyatları da olumsuz bir ticaret hadleri şokudur. Bu faktörlere JPY'yi desteklemek için BoJ'un döviz müdahalesi tehdidi de eklenince para birimi kapana kısılmış durumda. Bu karşıt güçler, JPY'nin daha güçlü USD karşısında zeminini korumayı başardığı, ancak CHF ve EUR gibi diğer güvenli limanlardan daha düşük performans gösterdiği anlamına geliyor. Bu faktörler, USD/JPY 1aylık zımni oynaklığının neredeyse 7 ayın en düşük seviyesine düştüğünü gören JPY oynaklığının düşmesi için bir reçetedir. Orta Doğu'daki gerilimin azalması ve petrol fiyatlarının düşmesi bize göre JPY için olumlu olacaktır. USD'nin getiri cazibesi ile güvenli liman olma özelliğini zayıflatacaktır, ancak daha da önemlisi, düşük petrol fiyatları UST getirileri üzerindeki yukarı yönlü baskıyı azaltacak ve JPY için olumlu bir ticaret şartları şoku olacaktır. UST getirileri USD/JPY'nin en güçlü itici gücü olmaya devam ederken, küresel hisse senetleri ve petrol fiyatları da önemli itici güçlerdir ve döviz kuru ile negatif korelasyona sahiptir.
Orta Doğu'daki gerilimler ve petrol fiyatları önümüzdeki hafta da JPY'nin temel belirleyicisi olmaya devam edecek. Japonya'nın faiz piyasası, BoJ'un NIRP'sinin önümüzdeki Nisan ayında sona ermesi için tamamen fiyatlanmaya devam ediyor. Önümüzdeki hafta Tokyo TÜFE verileri bu fiyatlama için önemli olacak. BoJ'un FY23 ve FY24 tahminlerini revize etmeyi düşündüğü ve piyasaları bu verilere duyarlı hale getiren NIRP'ye son verme sinyali verdiği yönünde haberler gelmeye devam ediyor.
GBP: Başka bir BoE faiz artırımı mı?
GBP bu hafta USD ve EUR karşısında yeniden satış baskısı altına girdi. Bu bağlamda GBP, son zamanlarda yükselen devlet tahvili getirileri nedeniyle riskten kaçınma eğiliminin geri dönmesinden zarar gören diğer riskle ilişkili G10 para birimlerini takip etti. Bununla birlikte, GBP'deki son zayıflığın, artan göreceli kur avantajıyla çeliştiğini vurgulamakta fayda var. Nitekim, Birleşik Krallık Eylül ayı enflasyon verisinin bu hafta başında yukarı yönlü sürpriz yapmasından bu yana, faiz piyasaları BoE'nin gelecekteki faiz artırım(lar)ını bir kez daha fiyatlamaya başladı ve bu da GBP'nin göreli nominal ve reel faiz cazibesine son zamanlarda mütevazı bir destek verdi. Hatta bazı yatırımcılar, faiz piyasasının tepkisinin kısmen GBP'deki son satışlardan etkilendiğini, zira bu durumun (ithal) enflasyonu daha da körükleyebileceğini savundu.
Önümüzdeki hafta İngiltere'de Ağustos ayı işsizlik oranı ve Eylül ayı işsizlik başvuruları verileri ile Ekim ayı öncü PMI verileri üzerinde durulacak. Buna ek olarak, BoE'den Jon Cunliffe'in yapacağı konuşma da büyük ilgi çekebilir. Gelen veriler, Birleşik Krallık işgücü piyasasının hala çok sıkı olmasına rağmen soğuma belirtileri göstermeye başladığını vurgulayabilir. Aynı zamanda, iş dünyası güveninin 4. çeyreğin başında konsolide olduğuna dair bazı kanıtlar bekliyoruz. Bu nedenle, yakın vadede önemli bir veri sürprizi yaşanmaması halinde, GBP görünümü, PPK'nın 'daha uzun süre daha yüksek' mesajını yinelemesi ve Birleşik Krallık enflasyonunun kontrol altına alınmasının daha zor olması durumunda ihtiyatlılığını daha da vurgulaması gereken Kasım BoE toplantısı öncesinde istikrar kazanabilir.
CAD: Yerinde sayıyor
Ayın başlarında USD karşısında son altı ayın en düşük seviyesini gördükten sonra, CAD geri adım atmaya devam etti ve geçici bir toparlanma hızla söndü. Petrol fiyatlarındaki toparlanmanın risk iştahındaki bir başka azalma ve uzun vadeli faizlerdeki artışla dengelenmesi nedeniyle küresel gelişmeler her şeyden daha karışıktı. Yurtiçi haber akışı da benzer şekilde zıttı ve bu durum BoC'yi Çarşamba günkü toplantıda bir hamle yapmaya zorlamayabilir.
Hafta başında, İş Dünyası Görünüm Anketi, gelecekteki satış beklentilerinde keskin bir artışa, ücretler ve enflasyon için hala yüksek beklentilere ve henüz Covid öncesi standardına dönmeyen bir fiyat belirleme modeline işaret etti. Ancak daha sonra, Kanada'nın son TÜFE verileri, manşet ve çekirdek metriklerin geçen ay soğumasıyla aşağı yönlü sürpriz yaptı. Bu çerçevede BoC, faiz oranlarını %5,00 seviyesinde tutma eğiliminde olabilir ancak henüz daha fazlası için kapıyı kapatmış değil.
Kanada para piyasalarının halihazırda faiz artırım ihtimalinin neredeyse 50/50'den %15'in altına düşmüş olması nedeniyle, özellikle kısa pozisyonların son birkaç hafta içinde yeniden oluşturulduğu göz önünde bulundurulduğunda, CAD çok fazla kayma riski altında olmayabilir.
AUD & NZD: Enflasyon zaferinin işaretleri mi?
Antipodean para birimleri, yüksek UST getirileri ve Orta Doğu'da artan tansiyon nedeniyle riskten kaçış ticareti nedeniyle aşağı yönlü baskı altında kalmaya devam ediyor. Avustralya ve Yeni Zelanda'nın faiz hikayeleri de merkez bankalarının beklemede kalması yönünde. Bu duruş, bu hafta Yeni Zelanda için yumuşak bir enflasyon okumasıyla pekiştirildi ve önümüzdeki hafta Avustralya enflasyon okuması tarafından test edilecek.
Yüksek enerji fiyatları NZD için olumsuz bir ticaret hadleri şoku iken AUD için olumlu bir ticaret hadleri şoku olduğundan NZD, AUD'den daha fazla baskı altında kalmaya devam ediyor. RBNZ bu hafta hoş bir sürprizle karşılaştı ve Yeni Zelanda manşet enflasyonu 3. çeyrekte yıllık %6'dan %5,6'ya düşerek NZD üzerinde daha fazla aşağı yönlü baskı oluşturdu. RBNZ enflasyonun yıllık %6 seviyesinde sabit kalmasını bekliyordu. Yüksek yerel yönetim oranları ve yakıt fiyatları enflasyonu desteklerken, giyim, iletişim ve eğlence sepetlerindeki isteğe bağlı kalemlere yapılan harcamalardaki zayıflık, RBNZ'nin sıkılaştırmasının talebi zayıflattığını göstererek enflasyonu aşağı çekti. Ancak RBA gibi RBNZ de her şeyi açıklığa kavuşturmayacak ve piyasanın 25 baz puanlık bir faiz artırımını daha %50 civarında fiyatlamasının doğru olduğunu düşünüyoruz. Yükselen petrol fiyatları ve zayıflayan para birimi Yeni Zelanda enflasyonu üzerindeki yukarı yönlü baskıyı devam ettirecektir. Yeni Zelanda'nın çekirdek enflasyon ölçütleri yüksek kalmaya devam ediyor. Yeni Zelanda enflasyonundaki yumuşama, Avustralya'nın da önümüzdeki hafta aynı yönde hareket edeceği anlamına geliyor. Ancak RBA, enflasyonda yukarı yönlü sürprizlere karşı çok az toleransı olduğunu açıkça ortaya koydu ve merkez bankası, manşet enflasyonun şu anda yıllık %6'dan yılsonuna kadar yıllık %4,25'e düşeceğini tahmin ediyor. Dolayısıyla RBA'nın Kasım toplantısında mutlu bir şekilde beklemede kalması için önümüzdeki hafta yıllık %5'e yakın bir değer gerekiyor. RBA Başkanı Michele Bullock'un enflasyon verisinden bir gün önce yapacağı konuşma, Kasım RBA Yönetim Kurulu toplantısına bir hafta olmasına rağmen çok daha az önem taşıyacak.
