T. S. Eliot'a göre Nisan en acımasız aydır. Hissedarlar buna katılmaz. Onlar için en acımasız ay Eylül ayıdır. Yılın geri kalanında hisse senetleri daha sık yükselme eğilimindedir.
1928'den bu yana, Eylül ayı hariç, Amerika'nın S&P 500 endeksindeki aylık kazançların kayıplara oranı yaklaşık 60/40 olmuştur. Ancak sonbahar soğuğu piyasanın ruhuna bir şeyler yapıyor gibi görünüyor. Eylül ayında endeks zamanın %55'inde düşmüştür. Formuna sadık kalarak, gergin bir Ağustos ayının ardından son haftaları düşüşle geçirdi.
Böyle bir takvim etkisi, finansal piyasaların verimli olduğu fikrine ters düşmektedir. Sonuçta, varlık fiyatları yalnızca yeni bilgilere (örneğin gelecekteki nakit akışları) yanıt olarak hareket etmelidir. Diğer dalgalanmalar, özellikle de öngörülebilir olanlar, tüccarlar tarafından tespit edilmeli, kullanılmalı ve arbitraj yapılmalıdır. Ancak bu Eylül ayında neler olup bittiği konusunda hiçbir gizem yok: yatırımcılar yeni bir şey öğrendi ya da daha doğrusu kabul etti. Yüksek faiz oranları - en önemlisi Amerika'da ama aynı zamanda başka yerlerde de - uzun bir süre için buradalar.
Bu gerileme, 20 Eylül'de Amerikan Merkez Bankası Federal Reserve ile başlayan ve iki gün sonra 11 merkez bankası tarafından tamamlanan para politikası açıklamaları maratonu ile tetiklendi. Kısa vadeli faiz oranını negatifte tutan Japonya Merkez Bankası dışında, tüm büyük oyuncular "daha uzun süre daha yüksek" mesajını tekrarladı.
Öncesinde İngiltere Merkez Bankası'ndan Huw Pill, faiz oranlarını üçgen zirveli Matterhorn'un aksine Cape Town'a bakan düz tepeli zirve olan Masa Dağı'na benzetti. Avrupa Merkez Bankası Başkanı Christine Lagarde faiz oranlarını yükseltti ve "içinde bulunduğumuz uzun yarıştan" bahsetti. Fed başkanları, ortalama olarak, gösterge faiz oranlarının (şu anda %5,25-5,50) 2024 yılı sonunda hala %5'in üzerinde olacağını tahmin ediyor.
Tahvil piyasası için bu sadece tüm yaz boyunca oluşan beklentileri doğruladı. Özellikle yakın vadeli para politikası beklentilerine duyarlı olan iki yıllık Hazine tahvillerinin getirisi Mayıs başındaki %3,8'den bugün %5,1'e yükseldi.
Daha uzun vadeli faizler de tırmanıyor ve sadece on yıllık Hazine tahvillerinin getirisinin son 16 yılın en yüksek seviyesi olan %4,5'e ulaştığı Amerika'da değil. On yıllık Alman tahvilleri şu anda %2,8 ile 2011'den bu yana en yüksek seviyeye ulaşmış durumda. İngiliz tahvillerinin getirisi geçen sonbaharda ulaştığı seviyenin çok uzağında, ki bu seviyelere ancak yangından mal kaçırma ve piyasa çöküşü sırasında ulaşılabilmişti.
Aynı zamanda, Amerika'nın güçlü ekonomisi ve faiz oranlarının diğer ülkelerinkinden daha yüksek bir platoya ulaşacağı beklentisiyle dolar güçlendi. Diğer altı büyük para birimine kıyasla değerinin bir ölçüsü olan DXY, Temmuz ayındaki dip seviyesinden bu yana %7 oranında yükselmiştir.
Tahvil ve döviz piyasalarına kıyasla, hisse senedi piyasası yüksek faiz oranlarının devam edeceği beklentisini sindirmekte yavaş kaldı. Doğru, borçlanma maliyetleri tek itici güç değil. Yatırımcılar, yapay zekanın (AI) ve tükenmez gibi görünen Amerikan ekonomisinin kar getirme potansiyeli karşısında coşkuya kapıldı. Başka bir deyişle, hızla artan kazanç beklentisi, sıkı para politikası karşısında bile canlı bir hisse senedi piyasasını haklı çıkarabilir.
Ancak yatırımcıların faiz oranları konusunda da Poliyanna bir bakış açısına sahip olduğu görülüyor ve bunun tek nedeni fiyatlardaki son düşüşün merkez bankacılarının açıklamalarıyla tetiklenmiş olması değil. Hisse senetleri tahvillere kıyasla daha riskli olduğundan, bunun telafisi olarak daha yüksek bir beklenen getiri sunmaları gerekir. Bu ekstra beklenen getiriyi ölçmek zordur, ancak borsanın kazanç getirisi (hisse başına beklenen kazanç, hisse fiyatına bölünür) daha güvenli devlet tahvillerinin getirisi ile karşılaştırılarak bir gösterge verilir.
Bunu S&P 500 endeksi ve 10 yıllık Hazine tahvilleri ile yaptığınızda, ikisi arasındaki "getiri farkının" dotcom balonundan bu yana en düşük seviyeye, sadece bir yüzde puana düştüğünü görürsünüz.
Bir olasılık, yatırımcıların hisselerinin temel kazançlarına o kadar güveniyor olmalarıdır ki, bu kazançların hayal kırıklığına uğrama riskini hesaba katmak için neredeyse hiç ek getiri talep etmiyorlar. Ancak bu, son zamanlarda hayal kırıklığı yaratan tüketici güveni ve konut verilerinin gösterdiği gibi, sağlam olmakla birlikte muhtemelen iş döngüsünden tamamen kaçamayan ekonomik büyümeden çıkarılacak garip bir sonuç olacaktır. Hâlâ gelişmekte olan bir teknoloji ve firmaların kârlılıkları üzerindeki etkisi çoğunlukla test edilmemiş yapay zekânın potansiyel kârlarıyla ilgili olarak bu sonuca varmak daha da tuhaf olacaktır.
Alternatif olarak, yatırımcılar şimdiye kadar faiz oranlarının tahvil piyasasının beklediği ve merkez bankacılarının ısrar ettiği kadar uzun süre yüksek kalacağına inanmadılar. Eğer durum böyleyse ve şimdi tereddüt etmeye başlamışlarsa, önümüzdeki birkaç ay daha da acımasız olabilir.
